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Coronavirus – Mise à jour hebdomadaire – 06 Mai 2020

Blog, Coronavirus

Marina CHERNYAK
 

Assouplissement du confinement - jusqu'à présent tout va bien Surveiller tout signe de reprise de l’épidémie Respiration boursière après le rally d'avril Les grandes banques centrales ont fait une pause

Au 6 mai, le nombre total de cas COVID-19 a franchi la barre des 3,7 millions et le nombre de décès dépasse 250 000. Il convient de rester prudent dans l’interprétation des données étant donné les approches différentes de comptabilisation et de tests selon les pays. Il est toutefois possible d’identifier quelques faits saillants :
  • L’augmentation du nombre de nouveaux cas et de décès continue de ralentir à travers l’Europe sauf au Royaume-Uni où le nombre cumulé de morts dépasse désormais le cumul de tous les autres pays européens, y compris l’Italie.
  • Aux États-Unis, le nombre de nouveaux cas plafonne à 25 000 à 30 000 par jour, alors que le nombre quotidien de morts chaque jour semble avoir atteint un pic à la mi-avril. Les États-Unis enregistrent aujourd’hui plus du quart des décès liés au COVID-1 dans le monde. Dans la mesure où certains États assouplissent les mesures de confinement, le marché surveillera étroitement les données relatives aux nouveaux cas (en tenant compte d’une capacité de test accrue) et, avec un décalage, aux décès.
  • Le nombre de nouveaux cas baisse à nouveau en Asie du Nord alors que Singapour et le Japon ont repris le contrôle des récentes flambées épidémiques. Dans le même temps, les cas continuent d’augmenter dans les grandes économies émergentes comme le Brésil, la Russie et l’Inde. Les données sur les décès sont particulièrement inquiétantes au Brésil, en Afrique du Sud et en Turquie, le Mexique, la Russie, l’Inde et le Pérou n’étant pas loin derrière.
Graphique 1 Moyenne des morts dues au coronavirus sur 3 jours glissants

Que nous réserve l’avenir ?

Cette semaine, nous mettons l’accent sur une étude du US Center for Infectious Disease Research and Policy (CIDRAP). En prenant comme base de travail les précédentes pandémies, trois scénarios d’évolution après la première vague de ce printemps peuvent être envisagés.
  • La première vague est suivie d’une série de vagues plus petites au cours des 12 à 24 prochains mois, avec une diminution progressive en 2021.
  • La première vague est suivie d’une vague plus importante à l’automne ou à l’hiver 2020 – nécessitant la reprise de mesures strictes de confinement – puis d’une ou plusieurs vagues plus petites en 2021.
  • La première vague est suivie d’un « feu couvant » fait de transmission continue et de nouveaux cas de contagion, mais sans schéma clair de vague.
La conclusion est la suivante : « Quel que soit le scénario suivi par la pandémie (en supposant le maintien d’au moins certaines mesures de contrôle), nous devrions connaître au moins 18 à 24 mois supplémentaires pendant lesquels la contagion restera significative et pourra donner lieu à l’émergence de nouveaux foyers dans différentes zones géographiques ».

La Cour constitutionnelle allemande menace la Bundesbank

La semaine a été capitale sur le front politique avec l’arrêt de la Cour constitutionnelle allemande sur le programme d’assouplissement quantitatif (QE) de la BCE (le PSPP – programme d’achat de titres du secteur public) et l’intensification des tensions entre l’administration Trump et les autorités chinoises. La décision de la Cour constitutionnelle allemande est importante car elle touche au cœur même de la réponse de l’Europe à la pandémie et, en fin de compte, à la cohésion du projet européen. En décembre 2018, la Cour européenne de justice avait validé le PSPP en estimant qu’il ne contrevenait pas à l’interdiction faite à la BCE de financer directement les Etats membres et qu’il était proportionné. Les juges de la cour de Karlsruhe avaient alors protesté avec la plus grande fermeté, qualifiant cet arrêt « d’incompréhensible ». Ils considèrent que la BCE a agi ultra vires – au-delà de son autorité juridique. Sa principale préoccupation est que la BCE n’a pas agi de façon « proportionnée » dans sa recherche de la stabilité des prix et n’a pas évalué les coûts croissants du programme PSPP par rapport à ses avantages potentiels. Le tribunal a été clair : « les organes constitutionnels, les autorités administratives et les tribunaux allemands ne peuvent participer ni à l’élaboration, ni à la mise en œuvre, à l’exécution ou à l’exécution d’actes ultra vires ». Cette liste inclut bien sûr la Bundesbank. Le tribunal a lancé un ultimatum : Soit la BCE fournit une analyse détaillée qui « démontre de manière compréhensible et justifiée que les objectifs de politique monétaire poursuivis par le PSPP ne sont pas disproportionnés par rapport aux effets de politique économique et budgétaire résultant du programme », soit la Bundesbank ne peut plus y participer et devrait commencer à vendre le portefeuille d’obligations qu’elle a acquis. En théorie, la BCE peut continuer indépendamment : la Bundesbank peut avoir à se conformer à la décision du tribunal, mais la BCE et les autres banques centrales nationales n’ont pas à le faire. Les achats d’obligations peuvent se poursuivre dans le cadre du PSPP, même s’il n’y a plus d’achats de Bunds allemands. Ici encore, en théorie, la décision ne s’applique pas au nouveau programme d’achat – le programme d’achat d’urgence contre la pandémie, ou PEPP – même si l’on peut raisonnablement s’attendre à ce que le tribunal soit saisi contre le PEPP dans un avenir relativement proche.

Montée des tensions sino-américaines

L’escalade des tensions entre les États-Unis et la Chine est un sujet plus préoccupant dans l’immédiat. La principale pomme de discorde réside dans l’affirmation américaine selon laquelle le virus provenait d’un laboratoire à Wuhan. Le secrétaire d’État américain Mike Pompeo a affirmé détenir une « preuve énorme que c’est là que tout a commencé ». Ces remarques ont suscité une vive réaction de la part de la chaîne de télévision publique chinoise CCTV : « Ces remarques erronées et déraisonnables des politiciens américains montrent que la mystérieuse « preuve énorme » brandie par les Américains n’existe pas, que toutes ces attaques ne reposent sur rien ». Les allégations de Mike Pompeo s’inscrivent dans le cadre d’une attaque plus large contre la gestion de l’épidémie par la Chine. Par exemple, il a déclaré : « Nous pouvons confirmer que le Parti communiste chinois a fait tout ce qui était en son pouvoir pour veiller à ce que le monde n’apprenne pas à temps ce qui était en train de se passer ». CNN cite des « sources multiples » dans l’administration Trump, selon lesquelles les États-Unis envisagent des mesures de représailles à l’encontre de la Chine, notamment des sanctions, le non remboursement de la dette américaine détenue par la Chine, et des taxes douanières punitives. Ces tensions risquent de créer une nouvelle source d’incertitude dans l’économie mondiale au pire moment possible.

FOMO ou la peur de rater le rally des actions ?

La hausse des actions en avril a été généralisée, les grands indices parvenant à retrouver leur plus haut depuis le 10 mars. Les marchés américains ont surperformé : +12,7 % pour le S&P 500, +15,4 % pour le Nasdaq tiré à la hausse par la progression des géants d’Internet et dont le recul par rapport à fin 2019 n’est plus que de 0,9 %. L’indice Nikkei 225 a repris 6,7 % et l’Eurostoxx 50, 5,1 %. Au niveau mondial, les secteurs cycliques ont eu tendance à surperformer au détriment des valeurs défensives et des financières. La consommation cyclique et l’énergie sont en tête de palmarès.

Réunions de politique générale des banques centrales

La semaine dernière, la Banque du Japon (BoJ), la Réserve fédérale américaine (Fed) et la BCE ont tenu leurs réunions de politique monétaire. Que faut-il en retenir ?

Banque du Japon

La BoJ a annoncé l’augmentation de ses achats de titres : jusqu’à 20 000 milliards de yens pour les billets de trésorerie (commercial papers ou CP) et d’obligations d’entreprise, et sans limite annuelle pour les obligations gouvernementales (JGBs). Les conditions de refinancement ont été assouplies. Toutefois, les éléments clés de la politique monétaire n’ont pas été modifiés malgré l’inévitable révision à la baisse des prévisions de croissance. Pour l’année fiscale s’achevant en mars 2021, le recul du PIB devrait être compris entre 3 % et 5 %. En janvier, la BoJ envisageait une croissance de 0,8 % à 1,1 %.

Réserve fédérale américaine

La réunion du comité de politique monétaire de la Réserve fédérale américaine (FOMC – Federal Open Market Committee) des 28 et 29 avril n’a pas réservé de surprise. Il a toutefois été précisé que les facilités de crédit restantes seront bientôt opérationnelles. Pour l’instant, la politique reste sans contrainte (« dans les montants nécessaires »). Selon nous, ce serait une erreur de considérer le rythme des achats comme étant sur la voie prédéterminée d’un retour à la normalité. Jerome Powell a confirmé que le soutien monétaire allait être maintenu très longtemps et insisté sur la nécessité d’utiliser « tous les outils » pour aider les entreprises et les ménages américains : « Comme vous le savez, nos programmes de crédit ne sont pas soumis à une limite spécifique. Ils peuvent être élargis le cas échéant, et nous pouvons en créer d’autres. Nous serons ainsi en mesure de répondre à cette situation exceptionnelle ». Cependant, Jerome Powell a été également clair sur les limites de ce que la Fed pouvait faire dans le cadre de son mandat en rappelant qu’elle n’avait pas le pouvoir de mener une politique industrielle ou budgétaire : « pour ceux qui auraient des difficultés à rembourser leurs emprunts, la réponse doit venir des politiciens et d’un soutien budgétaire direct ».

Banque centrale européenne

La BCE n’a pas modifié ses taux directeurs ni augmenté la taille de son programme d’achats d’actifs d’urgence pour répondre à la pandémie (PEPP). Christine Lagarde est pourtant apparue très prudente sur la situation économique, évoquant une contraction du PIB de la zone euro comprise entre 5 % et 12 % en 2020. Par ailleurs, les spreads souverains se sont élargis une fois passé l’effet d’annonce du PEPP. La taille inchangée du PEPP n’aurait pas dû être une surprise. Il semblait peu probable que le Conseil des gouverneurs modifie aussi rapidement un programme qui vient à peine d’être mis en place. Nous nous attendions à ce que le Conseil ne veuille pas se prononcer avant que les discussions au sein de l’Eurogroupe et du Conseil de l’UE n’aboutissent. Le verdict rendu cette semaine par la Cour constitutionnelle allemande (voir plus haut) compliquera encore davantage l’inévitable recalibrage du PEPP. La BCE a toutefois indiqué qu’elle est disposée à accroître la taille du PEPP et à en ajuster la composition, autant et aussi longtemps que nécessaire.

Résumé de l’allocation d’actifs

Nous sommes convaincus que le suivi des indicateurs-clés va prendre de plus en plus d’importance à présent que les valorisations se sont ajustées et que le risque a augmenté dans un sens, comme dans l’autre. En termes d’allocation d’actifs, nous conservons une exposition stratégique au risque de marché. Nous avons récemment initié une surpondération sur le crédit Investment grade européen et américain (financé par des emprunts d’État) et sommes surexposés sur les actions des marchés émergents et britanniques, sur les matières premières et sur la dette émergente en devise forte. Tactiquement, notre exposition au risque est limitée avec des positions vendeuses sur le S&P 500 et sur les actions de la zone euro. Un recul des marchés serait considéré comme une opportunité pour augmenter à nouveau notre exposition au risque. Denis Panel, responsable de la gestion multi-actifs et des solutions quantitatives (MAQS -Multi-Asset and Quantitative Solutions), et Marina Chernyak, économiste senior et coordinateur de la recherche COVID-19.

Les opinions exprimées ici sont celles de l’auteur à la date de publication, sont basées sur les informations disponibles et sont susceptibles d’être modifiées sans préavis. Chaque équipe de gestion de portefeuille peut avoir des opinions différentes et prendre des décisions d’investissement différentes pour différents clients.

La valeur des investissements et les revenus qu’ils génèrent peuvent aussi bien diminuer qu’augmenter et il est possible que les investisseurs ne récupèrent pas leur mise de fonds initiale. Les performances passées ne sont pas un indicateur fiable des performances futures.

L’investissement dans les marchés émergents, ou dans des secteurs spécialisés ou restreints, est susceptible d’être soumis à une volatilité supérieure à la moyenne en raison d’un degré élevé de concentration, d’une plus grande incertitude parce que moins d’informations sont disponibles, qu’il y a moins de liquidité ou en raison d’une plus grande sensibilité aux changements des conditions du marché (conditions sociales, politiques et économiques).

Certains marchés émergents offrent moins de sécurité que la majorité des marchés internationaux développés. C’est pourquoi les services de transactions de portefeuille, de liquidation et de conservation pour le compte de fonds investis dans les marchés émergents peuvent présenter un risque plus important.

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