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Mise à jour hebdomadaire – 21 octobre 2020 – Entre relance budgétaire et seconde vague

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Nathalie Benatia
 

La seconde vague de l’épidémie de Covid-19 a contraint cette semaine les gouvernements à prendre des décisions difficiles (instauration de couvre-feux, reconfinement) pour tenter de faire baisser le nombre de nouvelles contaminations. Les espoirs de mesures supplémentaires de soutien budgétaire et monétaire ont soutenu les marchés financiers.

Rapide dégradation de la situation sanitaire en Europe

En France, un couvre-feu de 21h à 6h du matin est observé depuis samedi dernier dans neuf métropoles où vivent près de 20 millions d’habitants. Des mesures comparables ont été prises en Belgique et en Slovénie. Le pays de Galles et la République d’Irlande ont annoncé en début de semaine le reconfinement sur l’ensemble de leur territoire pour, respectivement, deux et six semaines. Les conditions sont toutefois un peu moins strictes qu’au printemps dernier puisque les écoles resteront ouvertes. Les pays qui, pendant l’été, semblaient avoir adopté la bonne stratégie pour limiter la contagion sont eux aussi confrontés à cette seconde vague. En Allemagne, la Chancelière a appelé ses concitoyens à « rester chez eux » et à réduire considérablement leurs interactions sociales. En Italie, plusieurs régions vont instaurer un couvre-feu.

Ces réactions s’expliquent par la rapide dégradation de la situation sanitaire avec la progression régulière et impressionnante du nombre de nouveaux cas de contaminations mais surtout par la hausse du nombre d’hospitalisations et de décès. L’Europe est particulièrement touchée mais la hausse s’observe également aux Etats-Unis où le nombre de nouveaux cas quotidiens a retrouvé son plus haut niveau depuis début août. Sur l’ensemble du territoire américain, malgré les progrès réalisés dans la prise en charge des malades, près de 5 000 personnes infectées par le coronavirus meurent chaque semaine.

Si les courbes ne s’inversent pas dans les prochaines semaines, certains gouvernements devront peut-être se résoudre à prendre des mesures plus drastiques alors que les indicateurs de mobilité en temps réel ont déjà commencé à refluer.

La question des conséquences de ces décisions sur l’activité est particulièrement importante en Europe où la reprise est apparue fragile dès septembre, c’est-à-dire avant l’arrivée de la seconde vague de l’épidémie.

Divergences économiques

En Chine, le glissement annuel du PIB est ressorti à 4,9 % au 3e trimestre (après 3,2 % au 2e). Ce résultat est inférieur aux attentes (5,5 % selon Bloomberg) mais les autres données objectives publiées au même moment pour septembre les ont nettement dépassées. Le rebond des ventes au détail se poursuit (3,3 % en glissement annuel après 0,5 % en août) et la production industrielle ressort désormais à +6,9 % (après +5,6 %). A cette fin de 3e trimestre dynamique, s’ajoutent de premières informations encourageantes sur le comportement des consommateurs pendant la première semaine d’octobre durant les célébrations de la Fête nationale. Si cette tendance positive se maintient, la politique monétaire devrait rester neutre. Toutefois, alors que l’inflation est maîtrisée, des déceptions sur la croissance donneraient lieu à une action de la banque centrale (PBoC) qui dispose toujours d’importantes marges de manœuvre. En effet, la reprise de l’activité en Chine s’est faite, jusqu’à présent, avec des mesures d’une ampleur bien moindre qu’ailleurs.

Aux Etats-Unis, les données sur l’activité manufacturière sont contrastées : la production industrielle a baissé entre août et septembre et demeure sous son niveau de septembre 2019 (-6,4 %), les enquêtes régionales du secteur manufacturier ont envoyé des signaux contradictoires. L’indice Empire State (Fed de New York) a baissé en octobre alors que l’indice de la Fed de Philadelphie a retrouvé son plus haut niveau depuis février. La première estimation des indices PMI (23 octobre), retiendra toute l’attention des investisseurs. Les indicateurs sur la consommation (rebond des ventes au détail en septembre, hausse de la confiance des consommateurs en octobre) sont bien orientés. Le marché de l’immobilier continue à profiter de la faiblesse des taux d’intérêt. L’indice de confiance des constructeurs (NAHB – National Association of Home Builders) a atteint un nouveau record en octobre, dépassant 80 pour le deuxième mois consécutif. Les professionnels soulignent que le développement du télétravail incite les acheteurs à penser davantage leur maison comme un « foyer ». L’attrait renforcé de la maison individuelle par rapport à l’habitat collectif explique la légère déception sur les mises en chantier en septembre.

Élections américaines – Deux semaines à attendre… ou plus  

Le second débat entre les deux candidats doit se tenir jeudi 22 octobre avec de nouvelles règles destinées à permettre des échanges plus sereins (et plus audibles) que lors du débat du 29 septembre. En coupant le micro d’un candidat lorsque l’autre répond au modérateur, la commission organisatrice souhaite que « les candidats soient respectueux de leur temps de parole respectif, ce qui fera progresser le débat public au bénéfice des spectateurs ». La réaction initiale du camp républicain, qui a parlé de changements « injustes », ne plaide pas pour une discussion apaisée. Dans la mesure où l’avance dans les sondages de Joe Biden et du camp démocrate s’est nettement accrue après le premier débat, la stratégie adoptée par Donald Trump lors des échanges de jeudi pourrait être décisive à moins de deux semaines de l’élection.

Compte tenu des spécificités du système de vote aux Etats-Unis, des équilibres entre les deux partis dans six états-clés (Pennsylvanie, Floride, Wisconsin, Michigan, Arizona, Caroline du Nord), du recours accru au vote par correspondance cette année et de la forte polarisation de l’électorat, le résultat du scrutin ne sera peut-être pas connu le 3 novembre au soir. Ce risque, susceptible d’entraîner une hausse de la volatilité, est en partie pris en compte dans les marchés.

Du point de vue économique, l’enjeu le plus important de l’élection est la composition du Sénat. Le basculement vers une majorité démocrate permettrait l’adoption d’un vaste plan de relance budgétaire. Le projet de loi « HEROES » de la Chambre des Représentants donne une idée de ce que pourrait être le « plan Biden ». Dès la première année, 9 % du PIB seraient injectés dans l’économie américaine. Des aides ciblées sur les ménages (indemnisations chômage, envoi direct de chèques) et les entreprises constitueraient la plus grande partie des dépenses et seraient complétées par des mesures de plus long terme (santé, éducation, …).

C’est aussi un enjeu pour les marchés financiers : la mise en œuvre de telles mesures dans le nouveau cadre de politique monétaire de la Fed est de nature à peser sur les obligations américaines. Les tendances récentes sont restées en place la semaine passée. Par rapport au 29 septembre, le rendement du T-note à 10 ans s’est tendu de 14 pb (à 0,79 % au 20 octobre) tandis que les anticipations d’inflation à 5 ans dans 5 ans (5Y5Y inflation swap) ressortent à 2,17 % contre 2,04 % le 29 septembre. En raison des incertitudes liées à la situation sanitaire et aux cicatrices que laissera cette crise, notamment sur l’emploi, les mouvements sur les taux sont encore limités.

Graphique 1 : les obligations américaines et les élections. Evolution du rendement du T-note à 10 ans et de l’inflation à 5 ans dans 5 ans depuis le début de 2020 en %

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 Source: Bloomberg, BNP Paribas Asset Management au 20/10/2020

Marchés – Hésitations sur les actions ; émission historique sur l’obligataire européen 

 Par rapport au niveau du 13 octobre, les actions mondiales ont reculé de 1,5 % (indice MSCI AC World en dollars à la clôture du 20/10). Depuis le début du mois, elles sont en hausse de 2,6 %. Aux États-Unis, le S&P 500 a perdu 2 % en cinq séances (mais est en hausse de 2,4 % par rapport à fin septembre) grâce aux solides données économiques, aux premiers résultats plutôt favorables pour les entreprises au titre du 3e trimestre et aux attentes de relance budgétaire. Les élus démocrates à la Chambre des Représentants ont entretenu les espoirs d’un accord au Congrès avant les élections. Dans la zone euro, l’indice Eurostoxx affiche un recul de 1,2 % en cinq jours de cotation et gagne 1,9 % depuis fin septembre.

Nous identifions de nombreuses sources de volatilité à court terme mais restons confiants sur les actifs risqués à moyen terme dans un contexte où les politiques économiques de soutien à l’activité devraient être renforcées.

Sur les marchés obligataires, la semaine a été marquée par une nette détente des taux longs (avec le retour du rendement du Bund allemand à 10 ans sous -0,60 % dès le 15 octobre), y compris sur les marchés périphériques. Aux inquiétudes sur la croissance sont venues s’ajouter de fortes attentes de voir la BCE augmenter ses achats de titres d’ici la fin de l’année. Par ailleurs, l’Union européenne a procédé le 20 octobre à la première émission destinée à financer le chômage partiel (programme SURE – Support to mitigate Unemployment Risks in an Emergency– présenté au printemps). Alors que 17 milliards (10 milliards à 10 ans ; 7 à 20 ans) ont été proposés en syndication, la demande pour ces obligations sociales AAA a été colossale (233 milliards).

L’appétit des investisseurs pour les prochaines émissions devrait rester important dans la mesure où ces titres supranationaux sont éligibles aux achats de la BCE.

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